作者：张励涵，郭于玮，鲁政委

(资料图)

3月新增社会融资规模超市场预期同比多增。从分项上来看，政府债券方面，尽管3月政府债券发行规模环比、同比均小幅回落，不过第一季度政府债券发行节奏快于2022年同期。

信贷方面，总量以及结构均在继续优化。从居民贷款来看，3月消费继续回暖，且一手房与二手房成交均有明显改善，双管齐下带动居民贷款增长。从企业贷款来看，3月财政持续发力，基建配套融资为企业中长期贷款提供支撑。

3月M1、M2同比双双下行。M1走势与PMI趋同，而与企业信贷有所背离，这可能反映实体经济仍需政策继续呵护。分部门来看，居民、企业存款增速小幅回落，非银存款增速有所回升。

尽管3月信贷、社融再度超市场预期，不过核心CPI同比没有明显的提升，这主要是由于居民的消费意愿仍然偏弱，因此反而拉低通胀。而未来高货币能否向高通胀的转化主要看M1。作为核心CPI的领先指标，M1同比并未明显反弹，或指向核心CPI保持在较为温和的水平。

事件：

2023年3月新增人民币贷款3.89万亿，前值1.81万亿，市场预期3.09万亿。新增社会融资规模5.38万亿，前值3.16万亿，市场预期4.42万亿。M1同比5.1%，前值5.8%。M2同比12.7%，前值12.9%，市场预期12.5%。

点评：

一、强劲的信贷与社融

3月新增社会融资规模5.38万亿，同比多增7235亿元。新增人民币贷款方面，从总量上来看，3月信贷延续同比多增；从结构上来看，3月票据利率整体上行，6个月票据利率与6个月 NCD利率利差整体收窄，实体融资需求较好。政府债券方面，尽管3月政府债券发行规模环比、同比均小幅回落，不过第一季度政府债券发行节奏快于2022年同期。

3月金融机构新增人民币贷款38900亿元，同比多增7600亿元。其中，居民、企业贷款分别新增12447亿元、27000亿元，同比分别多增4908亿元、2200亿元。

从居民贷款来看，3月商品与服务消费均有所回暖。消费方面部分地区推出春季旅游优惠促销政策，并发放相关消费券等，促进文旅消费复苏。房市方面，一手房与二手房成交均有明显改善，30大中城市商品房成交面积同比录得45.0%，14城二手房成交面积同比录得76.7%。购房与消费双管齐下带动居民贷款增长，其中，新增居民短期、中长期贷款分别为6094亿元、6348亿元，同比分别多增2246亿元、2613亿元。

从企业贷款来看，3月财政持续发力，基建配套融资为企业中长期贷款提供支撑。3月新增企业短期、中长期新增贷款分别为10815亿元、20700亿元，同比分别多增2726亿元、7252亿元。

二、高货币而低通胀

M1方面，3月M1同比5.1%，较上月下行0.7个百分点。M1走势与PMI趋同，而与企业信贷有所背离，这可能反映实体经济仍需政策继续呵护。

M2方面，3月M2同比12.7%，较上月下行0.2个百分点。新增人民币存款分部门来看，居民、企业存款增速小幅回落，非银存款增速有所回升。非银存款增速的反弹可能反映出非银流动性有所改善。

尽管3月信贷、社融再度超市场预期，不过核心CPI同比没有明显的提升。根据2023年3月央行城镇储户问卷调查结果，选择更多储蓄储户占比依然处于高位，更多消费的占比基本与2022年持平，没有明显的回升，反映居民的消费意愿仍然偏弱，因此反而拉低通胀。而未来高货币能否向高通胀的转化主要看M1。M1同比一定程度上反映了居民存款向企业存款转化的情况，间接反映居民的消费意愿。历史数据显示，M1同比对核心CPI同比有一定的领先性。从M1来看，核心CPI同比可能保持在较为温和的水平。

特别提示

本报告内容仅对宏观经济进行分析，不包含对证券及证券相关产品的投资评级或估值分析，不属于证券报告，也不构成对投资人的建议。